一、本周观点
1、动保：1）疫苗龙头企业在近几年已开始偏重市场化，加大推广市场苗力度，即大的疫苗企业尤其是上市公司已对招标改革有所准备，冲击并不大。2）市场化后疫苗口碑成为疫苗企业最主要竞争力。3）有些疫苗市场渗透率较高情况下，疫苗龙头企业已提高品种层次度，应对市场饱和情况。4）动物疫苗市场化提速趋势下，市场容量有望迅速扩大，龙头企业有望受益，同时未来研发创新越发重要，龙头企业资金、研发等方面均有优势，行业整合有望进一步加速。重点推荐两小+两大，两小：普莱柯（品种储备丰富，市值小，弹性大）+中牧股份（市场化进展顺利，口蹄疫有望超预期），两大：生物股份+海利生物。
2、饲料：能繁母猪存栏量在4 月份实际上已进入拐点，近2 个月补栏量低于市场预期主要来自于环保政策、水灾等影响，我们认为能繁母猪存栏已进入趋势性上升过程。从上半年饲料协会数据看，随着生猪存栏的恢复以及标准化规模养殖不断提升，猪饲料将迎来销量提升期。
重点推荐两小：唐人神（市值小，17 年PE 不到20 倍，高增长）+禾丰牧业（高成长，17 年PE 仅20 倍）。
3、禽链：在禽周期的第二阶段，价格实现是主要投资逻辑。屠宰企业的收鸡保本价格决定了毛鸡价格，由于上半年屠宰率及开工率仍处于正常水平，上半年下游白羽肉鸡市场仍处于供求平衡状态。预计9-10月份中秋、国庆双节尤其之后的元旦及春节补货推动毛鸡价格上涨。
继续重点推荐圣农发展（毛鸡价格上涨最直接受益）、益生股份。
4、猪链：农业部公布8 月份生猪存栏数据。8 月份能繁母猪存栏3729万头，环比下降23 万头，降幅扩大。生猪存栏37596 万头，环比增加0.2%。目前对畜牧业限制性政策比鼓励性政策要多，包括环保因素对禁养区的设定，生猪南压北扩。另外今年6、7 月份的洪水猪周期叠加，从中长期来看，到17 年全年，因为总量供给不足生猪仍将值得关注，预计在高价位上的震荡。在当前市场普遍认为猪周期已经结束的背景上，养殖企业的估值已经非常低，反映了市场预期。未来预期差：1）春节前有可能猪价达前期高点。2）洪灾的影响，有可能延迟。3）养殖利润超预期。首选龙头：牧原股份、温氏股份，正邦科技。
■动物疫苗市场化加速，龙头企业充分受益。
1、7 月份以来，农业部相继发布两个动物疫苗行业调整政策，动物疫苗市场化进程将明显提速！政策一方面调整强免品种，17 年猪瘟、蓝耳退出招采，口蹄疫及禽流感推行“直补”；另一方面，鼓励创新。新研发的口蹄疫、高致病性禽流感疫苗品种，其免疫综合效果明显优于现有强制免疫疫苗的，可新增指定生产企业。动物疫苗市场化提速趋势下，一方面市场容量有望迅速扩大，龙头企业有望受益，另一方面过去过于依赖招采、定点生产等政策红利企业将面临压力，未来研发创新越发重要，龙头企业资金、研发等方面均有优势，占得发展先机。此外，行业整合有望进一步加速。
2、养殖产业规模化加速，驱动动保行业升级。本轮猪周期，补栏结构出现明显分化，养殖规模化明显加速。规模化养殖户积极补栏母猪，而小养殖户补栏母猪相对较为谨慎，养殖环节专业化更为明显，小养殖户更倾向于补栏仔猪，育肥后出售。养殖规模化提速，一方面规模化养殖一方面对疫情防控要求更严，管理者防疫意识更强，防疫需求更大，据我们草根调研，大规模养殖户疫苗费用比例约是散户的1.5 倍，有望带动市场容量扩容。另一方面，规模化企业对高品质疫苗需求更大，有望进一步推动动保行业升级，朝向优质优价发展。龙头企业研发、技术等优势将进一步体现。
3、养殖高景气传导至后周期，动保企业将迎产品加速推广期。截止2016 年8 月，全国生猪均价约19元/公斤，同比上涨超50%，在养殖高盈利背景下，规模化养殖户加速补栏，小养殖户补栏仍较谨慎，能繁母猪仍在低位。我们认为，16 年-17 年，动保企业将迎产品加速推广期。本轮行业母猪存栏回升将较以往速度慢，有利拉长猪周期乃至动保周期，养殖持续高景气下养殖户将加大防疫力度，另一方面规模化猪场补栏力度加大，有利动保上市公司产品加速渗透，随着母猪、生猪养殖量的增加，动保产品需求也随之增加。
4、投资建议：首推两小两大：两小：中牧股份+普莱柯（市值小，弹性大）两大：生物股份+海利生物（市值大，绝对收益品种）。其次：天邦股份（业绩现拐点，估值优势）、瑞普生物（业绩环比改善、宠物产业加速布局）、天康生物（业绩高速增长、低估值）金河生物（全球金霉素龙头企业，低估值高确定增长，最受益玉米价格下跌）。
■实际补栏好于预期，饲料企业盈利进入主升浪，坚定布局饲料板块！
9 月9 日，我们联合饲料上市公司唐人神和农牧数据行业专家组织召开《16/17 年饲料行业发展趋势分析》电话会议，重点指出一线调研母猪存栏数据好于农业部公布数据，继续坚定推荐饲料板块，以下为我们近期主要观点：
1、实际补栏量高于农业部公开数据，一线调研数据与近2 个月农业部公布能繁母猪存栏数据有出入。
根据农业部数据，2015 年年底能繁母猪存栏量为4450 万头，该数据相对于产业得到的数据要高很多，而今年七月份月份市场能繁母猪存栏量为3752 万头。近三年农业部均没有公布能繁母猪存栏的绝对值，只是公布相对于2015 年底存栏量的同比和环比增速数据。业内人士认为年初的能繁母猪存栏数据偏高，近月公布能繁存栏环比下降与实际调研有出入。从现在来看去年年底的数据的真实性和最后的公布对于当前的数据有很大的影响，这也导致了农业部存栏数据环比持平和稍微下滑的情况与饲料企业二季度以来销量环比增长的事实相矛盾。我们认为，当前近700 元/头的养殖利润必定会刺激养殖户补栏积极性，实际上无论大猪场、小规模猪场都在补栏，只是补栏的节奏有所差异。从以下两点可看出补栏在进行：
1）仔猪的价格回落，间接说明供应量有所上升。仔猪价格今年以来一路走高，最高涨至6 月3 号的67 元/公斤，同比增长超过100%。进入6 月以来仔猪价格开始回落，截止9 月2 日，仔猪平均价格为53 元/公斤，相比6 月初价格下降了近20%。年初受仔猪腹泻和补栏意愿较强的因素影响，仔猪价格较高。经过调整以后，考虑到在2 个月时间内养殖户退出养殖的可能性很小，因此仔猪价格的回落侧面反映了近2 个月以来仔猪供应量的上升，而仔猪供应量增加则反映了养殖户能繁母猪的补栏确实在增加。
2）区域性补栏在增加。十三五规划对生猪养殖业进行的区域调整，南方地区划定禁养区以及向东北、华北等非超载区域转移，划定了东北和华北地区为潜力增长区和重点增长区，主要是提高这两个地区的生猪养殖规模化、标准化、产业化和信息化水平，建设一批高标准种养结合基地和屠宰龙头。从区域补栏角度来看，目前大规模养殖企业如温氏股份、金新农和大北农等饲料上市公司已在在投资布局东北地区的养殖业，预计当地规模化的养殖企业会大幅增加。同样地，由于养殖利润仍在较高水平，中小规模养殖户补栏积极性也较高。
2、饲料公司销量环比增长加速。进入第三季度，饲料公司饲料销量普遍同比增长30%，环比增长接近20%，且出现环比增长加速现象。销量增长主要来自于三个方面：
1）猪料销量同比增长可能原来来自于养殖户盈利增厚，养殖户使用自配料减少，更多地使用外购的质量好、营养高的饲料。但在猪价比前期缓慢回落情况下，猪料销量环比增长加速说明生猪存栏量在上升。
2）猪料销售结构性增长明显，毛利率提升。首先，母猪料和前端料的增长速度远大于其他类型的饲料，饲料公司母猪料和前期料销量同比增长速度普遍接近60%。第二，饲料企业客户结构正在改善。
从中国饲料协会的数据来看到，大企业强者恒强，未来竞争的优势越来越明显。1-7 月份月销量在10000吨以上的企业饲料销量同比增长5%，而月销量在10000 吨以下的企业饲料销量同比下降5.8%。养殖大客户比例的提高，保证饲料企业饲料销售收入的稳定以外，由于养殖大户倾向于使用优价优质饲料，因此能够提高饲料公司销售的销售毛利率。饲料企业开始迎来毛利提升、销量提升的高增长时期。
3、养殖结构变化将推动饲料龙头企业盈利进入主升浪。随着养殖结构的优化，饲料企业也正在经历分化。在这轮养殖周期中，大量中小散户被淘汰出局，而由于资金、环保等要求的提高，养殖场的规模化程度越来越高。相对而言，规模化猪场对于饲料质量的要求也更高。大量中小饲料厂由于散户的退出，正在丧失其原有的市场份额。饲料行业的集中度也将随之提高。这对于拥有一定品牌优势的上市公司而言，则意味着新一轮成长机遇，不仅表现在抢占中小饲料厂的市场份额，还在于通过向下游养殖延伸，拓展自身饲料的销售渠道。养殖产业链整合加速，饲料企业以投资和参股的方式进入养殖业的数量越来越多，而饲料企业进入养殖业的趋势与大型的养殖企业自建饲料厂的趋势相比速度更快。
因采购规模、资金、销售服务等优势，饲料龙头增速将远超行业。
4、投资建议：预计下半年随着存栏的增加，饲料销量将进入全面增长阶段，饲料行业将迎来盈利加速期！量增带来的主升浪即将到来！首推两小：唐人神（市值小，17 年PE 不到20 倍，高增长）+禾丰牧业（高成长，17 年PE 仅20 倍）；其次：金新农（高弹性，高增长）、大北农（猪饲料龙头，农信互联超预期）、海大集团（白马，17 年PE 不到20 倍）。
■禽链投资已进入第二阶段，坚守必有回报！周期股投资一般分产能去化和价格实现二阶段。第一阶段已经结束，当前产能增加与否，都很难阻止2017 年鸡价创周期高点。未来禽链投资重要逻辑是鸡肉价格的上涨，尤其是毛鸡价格的上涨（预计毛鸡价有50%涨价空间，时间点大约在17 年三季度）。当前正处价格上涨初期，虽近期上涨幅度缓慢，但趋势明确！我们认为：
1、7 月以来在产父母代存栏已持续下降，作为毛鸡价格两个月前的先行指标，当前在产父母代存栏进入下降趋势，毛鸡价格在4 季度上涨或超预期。
2、终端消费将受提振，鸡肉产品售价回升。中秋国庆两节需求，中、高校开学，食品厂和经销商会开启新一轮的备货，加上国内餐饮业加大力度开发胸肉（切排），鸡肉产品综合售价，尤其是鸡胸肉价格将重回春节后高点13000 元/吨。
我们的分析：
1、新一轮鸡苗价格上涨形成
（1）两节备货推动销量提升 鸡苗价格上涨
在7 月的跟踪报告我们提到，当前投资者以鸡苗价格做为把握禽链景气的风向标。由于鸡苗价格波动周期较短，因此受季节性性影响较大。因此我们通过考察2011-2015 年烟台鸡苗价格总结出两个季节性特征，第一，每年商品代鸡苗在1-3 月、6-8 月份会出现上涨；第二，在景气年份，鸡苗价格上涨启动越早，持续时间则越长。6-8 月份鸡苗价格上涨的主要原因在于9-10 月份的中秋、国庆节的节日需求，屠宰厂在1 个月前提前备货，加上白羽肉鸡42 天饲养周期，因此倒推出6-8 月份会在两节需求拉动鸡苗销量提升，由此带动价格上涨。
据我们近期数据跟踪，从销售量来看，商品代鸡苗销量自6 月最低至4351 万套以后持续上升最高至5067 万套，7 月商品鸡苗销售3.93 亿羽，环比增加4.3%，同比增长5%。在7 月份至8 月上旬之间，销量基本维持在今年以来销量高位以上的区间震荡，说明7-8 月份商品代鸡苗确实迎来了今年以来的销售旺季。在价格方面，商品代鸡苗价格从6 月29 日触底跌至1.8 元/羽后，进入7 月份基本确立了上涨的趋势。6-8 月份销量级别的提升带动的鸡苗价格的上涨，验证了我们7 月份跟踪报告的判断。
预计四季度鸡苗价格上涨有望再次上涨，并且有可能突破4.5 元/羽。
（2）下游毛鸡养殖利润上升 鸡苗价格上涨空间放大商品代鸡苗作为下游毛鸡养殖的成本，其价格的上涨空间部分受制于下游毛鸡养殖户的盈利空间，若商品代鸡苗价格（毛鸡养殖的成本）超过了养殖户的承受范围，则鸡苗价格的上涨空间有限。由数据跟踪我们了解到，进入7 月下旬以来，由于饲料成本下降，毛鸡销售收入提升，毛鸡养殖户平均利润从7 月底部0.47 元/公斤上升至2.11 元/公斤，在盈利能力回升情况吓，意味着下游毛鸡养殖户愿意承受更高的鸡苗成本，鸡苗价格上升的空间会因此打开。随着近期豆粕价格回落，而中秋节和国庆节需求拉动毛鸡价格提升，预计毛鸡养殖利润会继续提升。
2、在产父母代存栏持续下降 预计四季度毛鸡价格上涨前期由于换羽导致短期在产父母代存栏快速上升已基本消化，进入7 月中旬，在产父母代存栏开始进入震荡下降通道。根据白羽鸡协会数据，7 月份在产父母代鸡苗存栏量为1326 万套，环比下降0.5%。
截止上周，父母代在产存栏持续下降，白羽肉鸡协会第34 周数据显示在产父母代存栏为1271 万套，环比下降3.73%。我们在今年年初已提出，在产父母代存栏是判断毛鸡价格走势提前2 个半月的先行指标。此后，随着季节性需求旺季的来临以及供给紧缩的传导，预计后期将迎来毛鸡价格上涨的好时光。我们预计年内毛鸡价格有望达到10 元/公斤。
3、终端消费将受提振 鸡肉产品售价回升
在今年3-5 月份，由于屠宰厂库存率偏低，加上节后毛鸡供应下降，带来了鸡肉产品一小波上涨，鸡胸类产品最高涨破13000 元/吨，随后几个月随着补库完成，毛鸡供应充足，鸡胸肉基本运行维持在9800-10000元/吨区间震荡，6 月底重新上涨至12500 元/公斤。鸡肉产品综合售价在3 月份短暂突破12000 元/吨后回落，之后仍在10000 元/吨上下运行，涨幅低于预期的原因在于鸡肉产品供应宽裕，而食品厂及经销商备货力度弱，屠宰厂库容率基本维持在65-70%的历史平均水平。
进入8 月下旬，随着中秋、国庆节备货，加上中、高校开学，预计食品厂和经销商会开启新一轮的备货，终端消费需求上升受提振从而支撑鸡肉产品售价重回到11000 元/吨。而对于一般作为鸡肉产品价格指标的鸡胸肉（由于鸡胸所占出成比例较高），据我们在禽批发市场调研了解到，目前鸡胸肉除了供货双汇等大型肉制品企业以外，随着国内小吃连锁店普遍（如炸鸡排等），鸡排供货已成为鸡胸肉需求的重要一部分。国内各大、中、小餐饮业加大力度开发胸肉（切排）制品也会提振鸡胸肉价格，预计鸡胸价格将在三季度将有望重回春节后高点13000 元/吨。
4、投资建议
近期禽链板块调整，但禽链趋势未变，禽链回调将为投资者提供良机。坚守禽链不动摇，不急不躁必有回报。首推益生股份、圣农发展，其次民和股份、仙坛股份、华英农业。
■我国种业迎来变革，龙头企业迎来做大良机，长线布局种业龙头。
1、品种更新换代前夕：静待新的王者诞生
中国主要农作物的换代是以一个大品种为主要特征。该品种较上一代品种有全面优势，种植面积极大。
目前，国内主要农作物的品种均已推广多年，进入世代更替期。下一代杂交水稻品种的特点在于高产的同时，实现口感提升以及强抗病性。下一代杂交玉米品种的特点将是“有郑单958 的耐密性和适应性，有先玉335 的灌浆脱水快和生育期”，即适合籽粒收获的特性。
品种次代更替对于种企而言既是机遇也是风险。新次代品种相对于老品种有全面优势，将带来企业盈利高增长。
2、政策变革期：市场化改革深化
以政策变更为标志，建国之后，国内种业经历了“四自一辅”、“四化一供”、市场化改革探索期，现在进入了市场化改革的深化期。改革的重点从销售、产权向科研、产业转移。当前的政策走向，整体上沿着提高行业竞争门槛，强化具备品种研发实力的种企竞争力，推动龙头企业进一步做大做强的方向演进。
3、市场分化期：竞争日趋白热化
1）长期无忧，短期遭遇瓶颈。2014 年，国内种子市场空间819 亿，仅次于美国。种子花费占农作物总成本中的比例来看，国内种业还有较大的发展前景。长期成长无忧。但是，短期内行业遭遇了发展瓶颈。主要农作物的种植面积已经达到顶峰，后续增长有限，甚至有可能下降。
2）行业高库存或成常态。2015 年，杂交玉米种子制种面积虽然上升了47 万亩，但是受今年8 月新疆高热风导致的减产影响，2015-16 销售季，预计杂交玉米种子库存下降到约8 亿公斤。今年，杂交水稻种子制种面积与上年基本持平，库存增长有所放缓，但仍在1.1 亿吨，库存消费比居高不下。在竞争白热化阶段，同质性种子的市场空间在缩小，只有拥有品种差异化优势的企业才能生存壮大。
4、产业结构重塑期：育繁推一体化，经营模式升级1）商业育种重塑产业结构。种业分为育种-制种-销售三个环节，各有其不同的经营模式。国内种子行业高度分散化，源自于计划经济时代的产业链分工与隔离。其中最重要的一个遗留影响在于育种研发体系的双轨制，即科研机构与种业企业同时参与商业化育种。未来，随着种企资本实力的增强、政策对于育繁推一体化企业的扶持，行业竞争优势将进一步向育繁推一体化企业集聚。
2）农业现代化带来经营模式升级。传统种业销售，严重依赖于当地经销商，渠道占据了约50%的利润。随着农业现代化的推进，土地适度规模经营大量出现，以农业合作社、家庭农场为代表的“新农人”逐渐崛起。规模效益的推动下，“新农人”对于产品的要求进一步提高，推动种子销售模式悄然发生改变：从单一渠道变成种药肥一体化的渠道共享，从销售产品变成销售系统化种植解决方案，并由互联网带动经营模式的升级。
5、行业整合加速期：资本介入，并购浪潮兴起国内种子企业规模偏小（年营业收入3 亿元以上的仅有19 家），而且行业高度分散（现登记注册种企有5064 家），为行业并购提供可能。
从国际经验来看，并购整合是种业的发展必经之路。将国际种业的发展历程和中国种业相对比，可以看出，目前中国正类似于美国60-80 年代时候的情况，即即将进入第一轮并购浪潮期。
产业并购需要资本的支持。当前，各路资本蜂拥进入国内种业。种业并购大潮将起。
6、投资建议：
从长期竞争力的角度考虑，重点推荐隆平高科、登海种业。
二、重点公司跟踪
南宁糖业收购点评：并购落地，双百战略稳步推进9 月12 日，公司公告，其参与的成立的并购基金与子公司，同英联食品（Associated British Foods plc）的子公司AB Sugar 签署股权收购协议，拟以168,000 万元（约10 亿美元）购买其持有的广西博宣食品有限公司70%的股权、广西博爱农业科技发展有限公司70%的股权、广西博华食品有限公司70.94%的股权和广西博庆食品有限公司60%的股权。公司此前提出十三五期间实现销售收入过百亿，糖产量过百万吨的双百规划。由于蔗区属于政府划定，因此产糖量的增将只能依靠外延式并购才能实现。因此，公司与民加资本、光大浸辉、深圳国海、民生加银、广西农投共同投资设立总规模25 亿元的南宁糖业产业并购基金，用于收购糖业资产。此次收购方案，是公司双百战略落地的重要举措。根据英联食品披露的信息显示，此次拟收购的糖业资产，产能约为60 万吨，极大的提高了公司生产能力与市场地位。
芭田股份业绩上修公告点评：主业发展超预期，种植服务商转型进行中！
9 月13 日，芭田股份公布三季报业绩预告修正公告。公司预计，2016 年1-9 月份，公司归属母公司净利润区间为：13,179.64 万元-18,451.50 万元，同比增长0-40%。原预告区间为10,543.71 万元-15,815.57万元，同比增长-20%-20%。公司称，业绩修正的主要原因是贵州项目损益的实际情况比预计好、产品销售的综合毛利率比预计高。公司是中国复合肥行业的领军梯队之一。2016 年，公司以其专有的包膜技术与北京世纪阿姆斯的高效菌剂相融合，开发出生物包膜有机复合肥。该产品以全水溶有机质作为微生物载体，提高肥料中微生物的存活率，生物防病促生效果翻倍。该产品最大的创新性在于其颠覆了由芭田自己首创的高塔生产方式，不再需要使用高塔生产，极大的降低生产成本。2015 年，贵州芭田生态工程有限公司一期项目部分投产，产能利用率不足导致折旧摊销过大，2015 年亏损5663.36 万元，是导致公司业绩增长不达预期的主要原因。从2016 年，随着项目的陆续投产，预计将是未来三年的盈利主增长点！
四、风险提示：养殖反转不达预期。
